Montega AG

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Einhell Germany AG: Stillstand nur auf den ersten Blick

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Utl.: Comment (ISIN: DE0005654933 / WKN: 565493)

Analysten/Analyse, Aktie, Research, Kaufen

Hamburg (euro adhoc) - Die Einhell Germany AG ist einer der führenden Anbieter
von Elektrowerkzeugen und Gartengeräten für den privaten und semiprofessionellen
Gebrauch. Die Wertschöpfung des Unternehmens beruht auf der Entwicklung, dem
Vertrieb und dem Aftersales-Service der Produkte, die von externen Lieferanten
in Asien gefertigt werden. Dieses Modell ermöglicht Kostenflexibilität bei
gleichzeitig hoher Produktkontrolle.

Die Kunden von Einhell sind im Wesentlichen große Baumarktketten wie z.B.
Bauhaus und Hagebau im Inland oder Homebase und Leroy Merlin im Ausland. Darüber
hinaus beliefert Einhell den Fachhandel sowie Discounter und SB-Warenhäuser mit
Werkzeugen der Marke Einhell sowie mit Handelsmarken.

Die Wettbewerbsstrategie der Marke Einhell beruht auf einer dualen Produktlinie.
Die "Einhell Red" positioniert sich auf dem Qualitätsniveau von Markenprodukten
wie Bosch oder Metabo, jedoch zu einem um 20-30% geringeren Preis. Demgegenüber
adressiert die "Blue Line" den preissensitiven Massenmarkt, differenziert sich
jedoch durch eine bessere Qualität und einen After-Sales Service gegenüber den
No-Name Produkten. Die hierfür notwendigen Kostenvorteile sichert sich Einhell
durch die äußerst schlanke Konzernstruktur, eine rigide Auswahl der Zulieferer
sowie niedrige Werbeausgaben.

Augenscheinliche Umsatzstagnation ein Resultat gegenläufiger Effekte

Nach einer raschen Erholung im Anschluss an die Finanzkriese in 2009 stagnierte
das Umsatzniveau in den vergangenen Jahren. Der scheinbare Stillstand ist jedoch
auf zwei gegenläufige Entwicklungen zurückzuführen. Auf der einen Seite hat die
schwache Konjunktur im europäischen Ausland in Ländern wie Ungarn, Rumänien oder
Spanien zu einem Umsatzeinbruch von zum Teil über 50% geführt. Auf der anderen
Seite konnte Einhell in Ländern wie der Türkei, Australien und in Südamerika
große Vertriebserfolge verbuchen. So dürfte beispielsweise der kumulierte Umsatz
in Brasilien, Argentinien und Chile nach ca. 12 Mio. Euro in 2011 auf knapp 20
Mio. in 2012 angewachsen sein.

Expansion in Südamerika und kwb (Zubehör) dürften Wachstumsimpulse liefern

Die Stabilisierung der Lage in den meisten europäischen Ländern sowie die
exzellenten Wachstumsperspektiven in Südamerika sollten es Einhell ermöglichen,
in den kommenden Jahren wieder auf den Wachstumspfad zurückzukehren. So geht das
Management davon aus, den Umsatz in Lateinamerika in den kommenden 3-4 Jahren
auf ein Niveau von 80 Mio. Euro zu erhöhen. Zudem hat Einhell im vergangenen
Jahr den Zubehörhersteller kwb übernommen.

Einhell hatte sich bereits seit einigen Jahren nach einem passenden Unternehmen
in diesem Bereich umgesehen, da die Erweiterung um ein Zubehörsortiment eine
strategisch sinnvolle Ergänzung darstellt. Durch die Übernahme von kwb kann
Einhell den DIY-Kunden und dem Fachhandel nun ein umfassendes Zubehörprogramm
für alle Powertools auf höchstem Qualitätsniveau anbieten, was die Attraktivität
als Handelspartner weiter steigern dürfte. Wir gehen davon aus, dass vor allem
kwb aus dem Zusammenschluss deutliche Vertriebssynergien heben sollte und halten
eine Verdopplung der kwb Umsätze von derzeit ca. 27 Mio. Euro innerhalb der
nächsten 4-5 Jahre für plausibel. Folglich sehen wir Einhell in einer guten
Ausgangsposition, um an das dynamische Wachstum vor der Finanzkrise anzuknüpfen
zu können und eine Steigerung der Topline von durchschnittlich 5% bis 2015e zu
erreichen.

Ergebnisschwäche in 2012 nicht nachhaltig - EBT-Marge > 5% bleibt Zielrendite

In 2012 kamen eine Reihe von Belastungsfaktoren zusammen, welche die sonst
überaus verlässliche Ergebnisqualität des Unternehmens beeinträchtigt haben.
Wesentlicher Kostenfaktor in 2012 war die breit angelegte und von langer Hand
geplante Imagekampagne im TV, die Kosten in der Größenordnung von insgesamt 6
Mio. Euro verursacht haben dürfte. Hinzu kam die Unterauslastung einiger
Tochtergesellschaften im europäischen Ausland sowie Anlaufverluste für die
Neugesellschaften in Südamerika und Australien.

Diese Effekte dürften in 2013 jedoch deutlich geringer ausfallen. So sollte sich
das Werbebudget im laufenden GJ 2013 in etwa halbieren. Zudem dürfte Einhell auf
die nachhaltig schwache Entwicklung in einigen europäischen Märkten mit der
Zusammenlegung von Landesgesellschaften reagieren. Darüber hinaus dürften die
Tochtergesellschaften in Argentinien und Brasilien durch die geplante
Umsatzausweitung in 2013 die Gewinnschwelle überschreiten. Folglich halten wir
die von uns geplante Ergebnissteigerung von über 20% in 2013 für äußerst visibel
und sehen keinen Grund, warum Einhell mittelfristig nicht wieder die eigentliche
Zielrendite (EBT-Marge von mindestens 5%) erreichen sollte.

Bewertung von 0,8 x Buchwert nicht gerechtfertigt - Aktie kaufen

Derzeit notiert die Aktie mit einem Abschlag von 20% zu dem um immaterielles
Vermögen bereinigten Buchwert (ca. 40 Euro pro Aktie). Vor dem Hintergrund der
guten Wachstumsperspektiven außerhalb Europas, der visiblen Ergebnisverbesserung
in 2013 ff. sowie der soliden Wettbewerbsposition sehen wir diesen Abschlag als
nicht gerechtfertigt. Wir nehmen die Coverage mit einem DCF-basiertem Kursziel
von 43,50 Euro auf und empfehlen die Aktie zum Kauf.

+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum Abschluss
bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /
HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de +++

Über Montega:

Die Montega AG zählt zu den größten unabhängigen Research-Häusern in
Deutschland. Zum Coverage-Universum des Hamburger Unternehmens gehören eine
Vielzahl von Small- und MidCaps aus unterschiedlichsten Sektoren. Montega
unterhält umfangreiche Kontakte zu institutionellen Investoren,
Vermögensverwaltern und Family Offices mit dem Fokus "Deutsche Nebenwerte" und
zeichnet sich durch eine aktive Pressearbeit aus. Die Veröffentlichungen der
Analysten werden regelmäßig von der Fach- und Wirtschaftspresse zitiert. Neben
der Erstellung von Research-Publikation gehört die Organisation von Roadshows
und Field Trips zum Leistungsspektrum der Montega AG.


Rückfragehinweis:
Montega AG - Equity Research
Tel.: +49 (0)40 41111 37-80
web: www.montega.de
E-Mail: research@montega.de

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Unternehmen: Montega AG
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