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VTG AG: Q3-Umsatz und Ergebnis in-line aber Verschuldung drückt Finanzergebnis

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Utl.: Comment (ISIN: DE000VTG9999 / WKN: VTG999)

Hamburg (euro adhoc) - Der Waggonvermieter und Schienenlogistiker VTG hat heute
die Q3-Zahlen veröffentlicht und im Rahmen einer Telefonkonferenz erläutert. In
den ersten 9 Monaten konnte der Konzernumsatz gg. VJ um 21% auf 558,3 Mio. Euro
gesteigert werden, was insbesondere durch das wachsende Schienenlogistikgeschäft
(Umsatz +52%) hervorgerufen wurde und im Rahmen der Erwartungen lag. Die
positive Top line-Entwicklung in diesem Segment ist jedoch um die
Erstkonsolidierung der polnischen Gesellschaft Transpetol zu bereinigen. Auch
das für ein derart kapitalintensives Geschäft relevante EBITDA konnte in den
ersten 9 Monaten um 11% auf 126 Mio. Euro gesteigert werden (Marge: 22,6%), was
in-line mit dem Konsens ist. Diese erfreuliche Entwicklung ist insbesondere auf
die Waggonvermietung zurückzuführen (macht ca. 40% des Konzernumsatzes aus und
93% des Ergebnisses). Hier stieg die Auslastungsquote per 30.9. das sechste
Quartal in Folge auf einen erfreulichen Wert von 91,3% (Q2: 90,8%). In diesem
Zusammenhang ist insbesondere auf die dynamische Entwicklung des aktuellen
Orderbuchs von 2.200 Waggons zu verweisen (nach 1.800 in Q2 und 970 in Q1), die
größtenteils in 2012/2013 geliefert werden und das Zahlenwerk der nächsten
Quartale positiv beeinflussen dürften. 

Mit den soliden Q3-Zahlen ist das Unternehmen seiner Zielvorgabe für 2011
(Umsatz 720-760 Mio. Euro, EBITDA 165-170 Mio., jeweils "obere Hälfte") näher
gekommen. Insofern sehen wir keine Veranlassung, unsere Umsatz- (748 Mio. Euro)
bzw. EBITDA-Schätzung (171 Mio.) zu verändern. Insbesondere die enge Eingrenzung
der Ergebnisguidance unterstreicht die hohe Visibilität in der Waggonvermietung.


Konzernüberschuss durch negatives Finanzergebnis überraschend stark belastet

Enttäuschend fiel das (unbereinigte) Finanzergebnis aus (-54 Mio. Euro per
30.9.2011), welches auch in Q3 mit -17,6 Mio. Euro deutlich negativ war. Die im
Mai 2011 erfolgte Ablösung des alten Konsortialkredites durch eine
US-Privatplatzierung (480 Mio. Euro) und einen neuen Konsortialkredit (450 Mio.)
ist hier maßgeblich verantwortlich, da infolge der Umfinanzierung (Einmalaufwand
YTD 2011: 23 Mio. Euro) Vorfälligkeitsentschädigungen anfielen. Das in Q3 weiter
stark gesunkene Zinsniveau führte zu einer anhaltend negativen Marktbewertung
der nach der Umfinanzierung ineffektiven Zinsderivate (SWAPs), die jedoch nicht
cash-wirksam ist und auch die Dividendenzahlung nicht gefährdet. Dennoch zeigt
auch die per Ende Q3 auf 21,1% gesunkene Eigenkapitalquote abermals, dass es
sich bei VTG um ein stark geleveragtes Unternehmen handelt, was zwar einerseits
Wachstum ermöglicht (sowohl für Akquisitionen neuer Waggonflotten als auch über
Ausweitungen des eigenen Waggonparks) aber auch Risiken beinhaltet. Neben der
zusätzlichen Flexibilität u. fristenkongruenten Finanzierungsmöglichkeit, die
durch die Umfinanzierung sichergestellt wurde, erwarten wir - trotz der Erhöhung
der Gesamtverbindlichkeiten - perspektivisch auch eine Entlastung des
Finanzergebnisses infolge niedrigerer Durchschnittszinsen. Diesen Beweis bleibt
VTG im Rahmen der Q3-Zahlen noch schuldig. 


Fazit: Nach Angaben des Unternehmens wirkt sich die Konjunkturabschwächung
bislang "nur in sehr geringen Maße auf die Geschäftsentwcklung von VTG" aus.
Auch in der Tankcontainerlogistik, die als Frühindikator für VTG gilt, sind
keine nennenswerten Anzeichen einer bevorstehenden Rezession spürbar. Sollte die
Nachfrage jedoch zurückgehen, würde VTG die Investitionen und die Kostenstruktur
zurückfahren. Ohnehin wird das Ergebnis größtenteils durch das
Waggonvermietungsgeschäft generiert, insofern sollte eine eventuelle
Abschwächung der Nachfrage in den zyklischen Logistiksegmenten nur geringfügig
die Konzernmarge belasten. 

Die Waggonvermietung basiert hingegen auf langfristigen Verträgen
(Durchschnittslaufzeit ca. 3 Jahre), so dass die operativen Auswirkungen einer
möglichen Rezession erst deutlich später zu spüren wären. Durch die
langfristigen Mietverträge der Waggonflotte mit bonitätsstarken Mietern (BASF,
Shell, EVONIC) liegt eine hohe Visibilität der Umsatz- und Ergebnisentwicklung
vor.

Insgesamt bekräftigen wir unsere Umsatz- und EBITDA-Prognosen für das laufende
und die Folgejahre, reduzieren jedoch wegen der höheren Finanzaufwendungen die
Schätzungen für das Nettoergebnis und EPS für dieses und die folgenden Jahre. In
der Tabelle auf Seite 1 verwenden wir ausschließlich nicht bereinigte Daten, so
dass das KGV kein sinnvolles Bewertungsmultiple darstellt. Wir bestätigen unsere
Kaufempfehlung bei einem reduzierten Kursziel von 20 Euro (zuvor: 22 Euro). 



+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum Abschluss
bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /
HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de +++


Über Montega:

Die Montega AG zählt zu den größten unabhängigen Research-Häusern in
Deutschland. Zum Coverage-Universum des Hamburger Unternehmens gehören eine
Vielzahl von Small- und MidCaps aus unterschiedlichsten Sektoren. Montega
unterhält umfangreiche Kontakte zu institutionellen Investoren,
Vermögensverwaltern und Family Offices mit dem Fokus "Deutsche Nebenwerte" und
zeichnet sich durch eine aktive Pressearbeit aus. Die Veröffentlichungen der
Analysten werden regelmäßig von der Fach- und Wirtschaftspresse zitiert. Neben
der Erstellung von Research-Publikation gehört die Organisation von Roadshows
und Field Trips zum Leistungsspektrum der Montega AG.


Rückfragehinweis:
Montega AG - Equity Research
Tel.: +49 (0)40 41111 37-80
web: www.montega.de
E-Mail: research@montega.de

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