Montega AG

EANS-News: Montega AG
Schweizer Electronic AG: H1-Zahlen in line, positives Feed Back der Roadshow


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Analysten/Analyse, Aktie, Research, Kaufen

Utl.:  Comment (ISIN: DE0005156236 / WKN: 515623)

Hamburg (euro adhoc) - Schweizer Electronic (SE) veröffentlichte heute seine
H1-Zahlen, die sowohl beim Umsatz (58 Mio. EUR, +14% gg VJ) als auch EBIT (5,7
Mio. EUR, -2% gg VJ) im Rahmen unserer Erwartungen und der Guidance für das GJ
2011 ausfielen. Das Unternehmen bekräftigte insofern seine Zielvorgabe für das
Gesamtjahr (Umsatz 110-120 Mio. Euro, EBIT-Marge 9-10%) trotz der nachlassenden
Umsatzdynamik und des leicht rückläufigen Ergebnisses.

Roadshow unterstreicht operative Logik des Meiko-Deals: Im Rahmen unserer
Roadshow mit dem CEO und CFO lag ein Schwerpunkt auf der bisherigen Entwicklung
der Meiko-Kooperation. Wenngleich die Einbindung von Meiko aufgrund des
steigenden Umsatzanteils die Konzernmarge von SE in den Folgejahren verwässern
wird, ermöglicht die lokale Produktion in den Fabriken des asiatischen Partners
(v.a. China und Vietnam) SE den Einstieg in den Massenmarkt. Der Charme besteht
für SE darin, dass hierfür keine eigenen Kapazitäten geschaffen werden müssen
und somit kein zusätzlicher CapEx aufgewendet wird. Lediglich die resultierende
Marge wird zwischen den Partnern "geteilt". Dieser strategische Schwenk war u.E.
unerlässlich, da SE bislang als kleiner, spezialisierter Nischenanbieter immer
wieder Aufträge an die Konkurrenz verloren hat, insbesondere wenn Kunden höhere
Leiterplattenvolumina in kurzen Bestellzyklen abgerufen haben. Da SE
mittlerweile der größte europäische Leiterplattenhersteller im Automobilsegment
ist (AT&S wurde überholt) und im Solarbereich der größte weltweit, können die
Kundenbeziehungen somit künftig besser gehebelt werden.

Nachfrage verliert etwas an Dynamik, von Krise (im Automobilsektor) aber keine
Spur: Der Vorstand unterstrich, dass die (ungesund) hohe Dynamik bei den
Auftragseingängen gegenüber dem Vorjahr zwar spürbar nachgelassen hat
(Book-to-Bill 0,6 in H1 2011 nach 1,9 in Q3/2010), die Nachfrage sich jedoch
noch auf einem guten Niveau befindet. Insofern sind bislang keine Tendenzen
erkennbar, dass der Konzernumsatz in H2 oder 2012 einbrechen wird, wie im
Aktienkurs eskomptiert. Da es sich bei Leiterplatten um eine frühzyklische
Branche handelt, messen wir dieser Aussage eine hohe Bedeutung bei. 

Allerdings verhält sich die Nachfrage in den beiden wichtigsten Absatzsegmenten
Automobil (52% Umsatzanteil in H1/2011) und Solar (22%) heterogen. Während sich
die Automobilnachfrage weiterhin als stabil darstellt, ist der Solarbereich in
2011 stark rückläufig. Da Schweizer bei Meiko v.a. Leiterplatten für
Wechselrichter fertigen lässt (die häufig sicherheitsrelevanten
Automobilkomponenten werden weiter in Schramberg gefertigt), dürfte der
Umsatzanteil von Meiko in 2011 nur leicht über dem aus 2010 liegen. Während der
asiatische Partner in 2010 6 Mio. Euro zum Konzernumsatz beisteuerte, dürfte
dieser Anteil in 2011 auch unter 10% liegen (mittelfristig sind >20% angepeilt).
Dies ist auch der Grund für unsere leicht reduzierte Umsatzprognose für 2011 und
die Folgejahre, da das Stammwerk bei einem Umsatzniveau von gut 100 Mio. Euro
voll ausgelastet ist. Durch den langsamer als erwartet hochlaufenden
Meiko-Umsatz rechnen wir gegenüber unserem letzten Update mit einer langsameren
Margenverwässerung.

Noch keine Informationen zu neuen Geschäftsfeldern: Während die Produktion für
den Massenmarkt (Standardleiterplatten) künftig komplett über Meiko abgebildet
werden wird, soll im deutschen Stammwerk nur "qualitativ" investiert werden,
d.h. in die neuen Geschäftsfelder. Während SE in den Bereichen Embedding (Trend
zur Miniaturisierung, Bauteileteile- und Chipintegration in immer kleineren
Leiterplatten), Leistungselektronik (Management hoher Ströme und Wärmeabfuhr,
v.a. im Solarbereich relevant) und Systemkostenreduktion (Leiterplatten machen
ca. 4-5% der Gesamtkosten der jeweiligen Automobilkomponente aus, eine
geschickte Anordnung/Struktur der PCBs kann die Systemkosten jedoch um bis zu
30% senken) bereits erfolgreich tätig ist, sind die Entwicklungen in den
folgenden Diversifikationsbereichen noch nicht abgeschlossen:

- Systems: Über eine Optimierung von Ansteuerelektronik sollen mithilfe
integrierter Systeme, Embedding-Lösungen und Kooperationen mit
Halbleiterherstellern die Standardleiterplatte vorwärts integriert werden. 

- Tracing: In diesem Bereich hat SE mit SIEMENS AG Österreich Anfang 2010 eine
umfassende Kooperation zur Herstellung und Vermarktung von RFID Transpondern mit
integrierter Sensorik unter der Bezeichnung "SEAGSens" vereinbart.
Einsatzgebiete für den SEAGSens sind die Pharma und Medizintechnik und hier
speziell die lückenlose Temperaturüberwachung, Rückverfolgung und eindeutige
Identifikation von Blutbeuteln, Medikamenten oder Lebensmitteln. Nach Angaben
des Vorstands hat sich dieser Bereich bislang nicht so entwickelt wie erwartet. 

- Energy: In diesem Bereich geht es um die Energiegewinnung und -speicherung
sowie um Software und Consutling-Dienstleistungen abseits der herkömmlichen
Leiterplatte. Hier arbeitet SE eng mit dem Anlagenbauer Schmid Group zusammen
und konnte auf der HV bereits den Prototyp einer fingernagelgroßen
Dünnschichtbatterie vorzeigen. Insbesondere im Energy-Bereich ist es noch völlig
unklar, in welche Richtung Schweizer gehen wird. Mögliche Applikationen in den
Bereichen (Photovoltaik, Wasserfiltration, Smart Metering) wurden auch auf der
Roadshow nicht näher konkretisiert. Hiermit ist laut Vorstand jedoch in Q4 zu
rechnen. 

Aufgrund der fehlenden Visibilität enthalten unsere Schätzungen weiterhin keine
Umsatz- und Ergebnisbeiträge der neuen Geschäftsfelder. Unseres Erachtens ist
die mangelnde Visibilität in dieser Hinsicht neben der ausgeprägten Schwäche des
Photovoltaikbereichs der Hauptgrund für die relative Schwäche des Aktienkurses
der SE in den letzten Wochen. 

Fazit: Der Investment Case für die SE-Aktie bleibt intakt. Das Unternehmen ist
in einem dynamischen Markt (Leiterplattenmarkt CAGR: +6,5% bis 2014e) als
fokussierter Nischenanbieter für spezielle Leiterplaten (häufig mit besonderen
thermischen Anforderungen etc.) hervorragend positioniert. Sowohl kundenseitig
als auch hinsichtlich der Produktions- und Lieferantenstruktur (Meiko, Contag
etc.) ist SE ausreichend diversifiziert. Als Trigger gelten v.a. die Umsatz- und
Ergebnisbeiträge der neuen Geschäftsfelder (noch nicht in unseren Schätzungen
enthalten). 

Für 2011 gehen wir weiter von der Erfüllung der Umsatzguidance (110-120 Mio.
Euro, Montega-Schätzung: 118 Mio. Euro) sowie der Margenprognose (EBIT-Marge
9-10%, Montega-Schätzung: 9,5%) aus. Auf Basis eines KGVs von 7,2 und eines
EV/EVITDAs von 4,2 (jeweils für 2012e) ist die Aktie der SE signifikant
unterbewertet. Wir bekräftigen unsere Kaufempfehlung und bei einem leicht
reduzierten Kursziel von 28,30 Euro (zuvor: 30,30 Euro).

+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum Abschluss
bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /
HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de +++

Über Montega: 
Die Montega AG zählt zu den größten bankenunabhängigen Research-Häusern in
Deutschland. Zum Coverage-Universum des Hamburger Unternehmens gehören eine
Vielzahl von Small- und MidCaps aus unterschiedlichsten Sektoren. Montega
unterhält umfangreiche Kontakte zu institutionellen Investoren,
Vermögensverwaltern und Family Offices mit dem Fokus "Deutsche Nebenwerte" und
zeichnet sich durch eine aktive Pressearbeit aus. Die Veröffentlichungen der
Analysten werden regelmäßig von der Fach- und Wirtschaftspresse zitiert. Neben
der Erstellung von Research-Publikation gehört die Organisation von Roadshows
und Field Trips zum Leistungsspektrum der Montega AG.


Rückfragehinweis:
Montega AG - Equity Research
Tel.: +49 (0)40 41111 37-80
web: www.montega.de
E-Mail: research@montega.de

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