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Villeroy & Boch: Zyklischer "Play" mit zusätzlicher Phantasie (mit Dokument)

Initialanalyse: Villeroy & Boch AG (ISIN: DE0007657231 / WKN: 765723)

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Utl.: Initialanalyse: Villeroy & Boch AG (ISIN: DE0007657231 / WKN: 765723)

Hamburg (euro adhoc) - Die Villeroy & Boch AG ist ein traditionsreiches Unternehmen im Bereich der Herstellung und Vermarktung hochwertiger Keramikprodukte. Darüber hinaus hat sich das Unternehmen in den vergangenen Jahrzehnten in den Segmenten "Bad und Wellness" und "Tischkultur" zu einer weltweit bekannten und renommierten Lifestyle-Marke etabliert.

Die hohe Wettbewerbsqualität von Villeroy & Boch wurde nicht zuletzt durch den erfolgreich implementierten harten Restrukturierungsprozess (Personal und Vorräte abgebaut, Maßnahmen zur Konzentration und Automatisierung von Standorten ergriffen) auf eine nachhaltige Basis gestellt. Infolgedessen dürfte das Unternehmen nach dem signifikanten Umsatzrückgang 2009 wieder auf einen Wachstumspfad zurückkehren.

Dazu trägt auch die positive konjunkturelle Entwicklung bei, besonders im wichtigsten Absatzmarkt Deutschland (Umsatzanteil rd. 30%). Wir rechnen für 2011 bis 2013 mit einem Top-Line-Wachstum von ca. 3,5% p.a. Infolge der vollzogenen Kostensenkungen erreichte das Unternehmen in 2010 auch den operativen Turnaround (EBIT H1/2010 vor Sonderaufwand: 8 Mio. Euro). Bedingt durch die erfolgreiche Reduktion der Break-Even-Schwelle und des erwarteten Umsatzwachstum sollte Villeroy & Boch bereits in 2011 die vor der Krise erzielte Profitabilität übertreffen (EBIT-Marge 2011e: 4,2% gg. 2,9% in 2008).

Neben der operativen Schieflage kam die Aktie im Sommer insbesondere durch die von der EU verhängte Kartellstrafe i.H.v. rund 70 Mio. Euro erheblich unter Druck. Da hierfür eine Rückstellung i.H.v. 73 Mio. Euro gebildet wurde, die das Ergebnis in 2010 noch massiv belasten wird, erwarten wir hieraus künftig keine Belastungen mehr. Im Gegenteil, ähnlich wie die mittlerweile positive Ertragsentwicklung könnte auch ein Erfolg des von Villeroy & Boch eingereichten Widerspruchs gegen die Kartellstrafe für positiven Newsflow sorgen.

Das zuletzt belastete Sentiment für die Aktie könnte sich auch durch die vom Markt lang erwartete Hebung umfangreicher stiller Reserven verbessern. Das Unternehmen verfügt über eine Vielzahl von Immobilien, die zu Anschaffungskosten (deutlich unter Marktwert) bilanziert sind. Aktuell laufen Verhandlungen über den Verkauf einiger Areale (Luxemburg, Lübeck-Dänischburg etc.). Dieser dürfte mittelfristig Zusatzerträge in zweistelliger Millionenhöhe generieren, was auch eine Art Initialzündung für die Aktie sein könnte.

Auf dem derzeitigen Kursniveau von 4,34 Euro spiegelt die Aktie noch immer die schwierige Situation der vergangenen Quartale (krisenbedingter Umsatzeinbruch, Sonderaufwand für Restrukturierung, Kartellstrafe) wider. Die zuletzt positive operative Entwicklung, die beschriebenen Trigger, das Potenzial für eine weitere Erholung und ein dynamischeres Ergebniswachstum sind bisher im Kursverlauf unberücksichtigt geblieben.

Auf Basis der moderaten Bewertung (KGV 2011e: 6,5) empfehlen wie die Aktie zum Kauf. Das Kursziel von 6,35 Euro orientieren wir am fairen Wert unseres DCF-Modells.

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